比特币灯塔子弹即将耗尽 面临巨大利益 下一步是什么？

吴说作者 | 吴卓铖

本期编辑 | Colin Wu

MicroStrategy的债务“子弹”

2020年12月9日，MicroStrategy(纳斯达克代码：MSTR)宣布发行本金总额为6.5亿美元的可转换优先票据，包括5.5亿美元可转换债券和1亿美元期权，全部将于2025年12月15日转换。其中可转债票面利率为0.750%，每半年付息一次。转股价格约为每股397.99美元，较12月8日普通股收盘价289.45美元高出约37.5%。扣除初始买家的折扣和佣金以及发行费用后，出售该票据的净收入约为6.35亿美元。随后，MicroStrategy用约6.5亿美元现金购买了29646枚比特币[2]，平均价格约为21925美元。截至目前，MicroStrategy持有70470枚比特币，总成本约为11.25亿美元，平均购买价格约为15964美元。

2021 年 2 月 17 日，MicroStrategy 再次宣布[3]发行本金总额为 10.5 亿美元的可转换优先票据，包含 9 亿美元不计息可转债和 1.5 亿美元期权，转换日均为 2027 年 12 月 15 日。转股价格约为每股1，432.46美元，比12月8日普通股收盘价955.0美元高出约50%。扣除初始买家的折扣和佣金以及发行费用后，出售这张票据的净收入约为10.3亿美元。随后，MicroStrategy用约10.26亿美元现金购买了19，452枚比特币[4]，平均价格约为52，765美元。截至目前，MicroStrategy拥有90531枚比特币，总成本约为21.71亿美元，平均购买价格约为23985美元。

2021年6月8日，MicroStrategy宣布[5]将发行2028年到期的垃圾债券，本金总额5亿美元，票面利率6.125%，每半年支付一次利息，因此每年6月15日和12月15日需支付利息1531.25万美元。扣除初始买家的折扣和佣金以及发行费用后，出售这张票据的净收入约为4.88亿美元。随后，MicroStrategy用约4.89亿美元现金购买了13，005枚比特币[6]，平均价格约为37，617美元。截至目前，MicroStrategy拥有105085枚比特币，总成本约为27.41亿美元，平均购买价格约为26080美元。

MicroStrategy的

股票“子弹”

2021年6月14日，MicroStrategy与代理商Jefferies LLC签署公开市场销售协议[7]，通过该协议，Jefferies将不时发行总价格低于10亿美元的普通股。第三季度财务报告[8]显示，截至2021年9月30日，MicroStrategy已通过Jefferies出售555，179股普通股，平均价格约为每股727.64美元。扣除450万美元的销售佣金和费用后，本次股票出售的净利润约为3.995亿美元。第三季度，购买比特币的总成本约为4.2亿美元。迄今为止，MicroStrategy持有114，042枚比特币，总成本约为31.6亿美元，平均购买价格约为27，713美元。

2021年12月9日，MicroStrategy宣布在第四季度额外购买了8436枚比特币，总成本为4.96亿美元，平均价格约为58748美元。到目前为止，MicroStrategy总共拥有122478枚比特币，总成本约为36.6亿美元，平均购买价格约为29861美元。

截止 12 月 9 日，销售协议中所含的 10 亿普通股仍有约 1 亿美元可供出售。

金融

利息(年)

到期日期

投资

成本价

6.3亿

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-412.5 万

2025 年

-6.5 亿

21,925

10.5 亿

 

2027 年

-10.26 亿

52,765

4.88 亿

-3062.5 万

2028 年

-4.89 亿

37,617

10 亿

   

-9 亿

58,748

付息能力决定是否抛售

由于 MicroStrategy 剩下的 1 亿“子弹”为出售股票所得，无需承担利息成本，且目前总仓位平均成本远高于市场价，因此不需要通过这 1 亿美元来拉低成本价。换言之，如果后市比特币上涨，MicroStrategy 即使不出售剩余的 1 亿股票也不会产生额外损失。而如果后市比特币下跌，那用这 1 亿美元抄底也是杯水车薪。因此，真正值得我们关心的不是 MicroStrategy 还能买多少比特币，而是它何时卖，这取决于它的利息支付能力。

第三季度财报显示，截止 9 月 30 日，MicroStrategy 本年度已支付利息 1,752 万美元，这其中包括 6 月 15 日支付的第一张票据利息 206.25 万美元。由此可以估算，MicroStrategy 从 2022 年起每年须支付利息至少 5020.75 万（1752+206.25+3062.5）美元。

过去两年，MicroStrategy 每季度的 EBIT 基本维持在 1,000 万（不考虑比特币减值损失）美元左右，即每年 4,000 万美元。由此可见，如果营业收入不能持续增长，MicroStrategy 未来几年的 EBIT 将无法覆盖利息。届时，公司只能通过继续融资或者出售比特币以偿还债务。不过可喜的是，公司目前还有约 5700 万美元的现金，这可以保证它至少在明年 6 月 15 日之前不会出现财务困境。

考虑到明年 6 月美联储大概率加息，彼时 MicroStrategy 也很可能没有足够的现金来支付后续的利息费用，一旦币价暴跌而债务难以偿还，公司将面临清算。目前来看，由于利息支出已经达到公司营业收入所能承受的上限，未来四年公司不太可能通过债务融资。因此想获得现金流就只有继续向 SEC 申请出售额外股票或者出售比特币两种途径，前者不会在短时间内实现，后者或成为唯一选择。

一旦抛售出现，金额大概率不会小于 5 亿美元，因为 MicroStrategy 需要偿还垃圾债以摆脱高昂的利息。但至多应该也不会超过 14 亿美元，因为今年以前的投资成本价极低，一旦卖出恐怕很难以相同价格买回；今年 2 月的投资成本价虽高，但既无融资成本也无到期压力，因此不必急于卖出。